一路学霸，“80后”泓德新锐基金经理——秦毅

2020-12-21 14:06:51来源：财讯网

管理百亿以上的巨额资金，年化回报率达到15%以上甚至更高。近几年来，在激烈的市场竞争中，A股市场已有一批优秀的年轻基金经理成长起来。依托扎实的高等教育背景，以及老一代资深基金经理的言传身教，他们已成为资本市场的中坚力量。“80后”泓德基金的研究部总监秦毅，便是其中之一。

秦毅从燕园走来，物理学博士出身的他，却因为在读博期间选修了林毅夫老师的《中国经济专题》对经济学产生了浓厚兴趣，进而改变了自己的人生轨道。

随后，他陆续通过CFA考试并在2012年毕业后进入证券行业，先后在阳光资产管理公司、泓德基金从事行业研究、专户投资和公募基金管理。

作为一名泓德新锐基金经理，长期担任行业研究员的经历为秦毅打下了坚实的基础。“我很幸运的是，从入行至今，一路走来，总是能从能力很强的前辈身上学到很多东西，不断提高个人的能力，从而把握住公司快速发展的机会。”秦毅在采访中表示。

泓德基金经理秦毅在阳光资产管理公司工作期间，时任研究总监周立杰教会了他如何建立完整的研究框架，如何成为一个合格的研究员；进入泓德基金后，资历深厚的公司投研总监王克玉，教会了他如何区分主要逻辑和次要逻辑，抓住决定公司未来发展的关键点；有20年资管经验的副总经理邬传雁，教会了他如何研究管理层，包括关注哪些维度，用什么研究框架等；总经理王德晓教会了他如何把研究成果转化为投资，如何运用组合管理的思维去构建和调整股票组合。

从2015年6月开始管理专户，旋即遇到杠杆牛市泡沫破灭，接着又是2016年1月的熔断；2017年开始管理公募半年之后便迎来了2018年的熊市，泓德基金经理秦毅的投资生涯谈不上顺风顺水，但他取得了出色的业绩，而且构建起了自己比较完整的投资框架。

据wind数据显示，泓德基金经理秦毅现在共管理着5只基金，合计管理规模约142亿元。他从2018年12月27日起接手管理泓德泓华，截至2020年11月30日，该基金在他任期内的累计收益率为190.77%。

近日，记者对秦毅进行了专访，就他的成长经历、投资框架和后市展望等进行了交流。

对话：

动态优化风险收益比

问：今年以来，秦毅对投资组合做了四次较大的调整：一是春节前减持航空、机场、食品饮料等板块；二是2月底增持医药、食品饮料等板块，进一步减持机场、航空；三是3月中下旬趁低位增持优质行业龙头；四是在二季度减持了高估值的食品、医药，增持了低估值的金融、地产、化工。秦毅请问能否详细谈谈操作逻辑？

秦毅回复，在日常投资的过程中，基金经理主要做两件事：一是按照一定标准选出符合要求的个股，构建投资组合；二是进行日常的投资组合管理，不断优化风险收益比。

优化组合风险收益比的方法主要有四点：

一是个股的评分和排序。秦毅会站在当前时间点对个股进行综合评分，从行业、公司、估值三个层面，综合考虑它们的行业空间、商业模式、竞争壁垒、管理层、竞争优势、公司估值等因子，打出一个分数，然后按照分数从高到低排序，给予这些公司不同权重，从而形成投资组合。

在形成投资组合后，秦毅会定期重新对组合进行检查和梳理，看排序是否需要调整。

在绝大部分时候，其实并不需要调整，只有在某些特殊时间点。比如今年6月底，医药与食品饮料的估值已经涨到历史性高位，而金融、地产、化工等顺周期股的估值很低，这时候减仓医药和消费，加仓顺周期，组合风险收益比就会得到优化；类似的，在国内疫情刚刚发生时减持了航空、机场、食品饮料等与内需相关的行业，2月底海外疫情爆发后进一步减持机场、航空，相应加仓了内需相关行业如食品饮料、医药等行业。

这几次调整看起来是自上而下的过程，但其实是自下而上个股性价比的动态对比、重新排序。

二是行业分散。秦毅会有意识地检查行业分布情况，尽量避免某一个大类行业持仓超过20%。分散是免费的午餐，只要做了行业分散，组合的风险收益比一定会得到优化。

三是仓位管理。只在一轮牛熊的过沉中才进行一次大的仓位管理，例如在2018年下半年熊市底部区域，把仓位加到一个很高的水平，如果不发生特别大的风险性事件，将在下一轮牛市出现明显泡沫时，再制定减仓规划并执行。

四是做一些看起来简单，但只要做了就能获得确定性收益的事情，比如定增、大宗交易替换等，或者在可转债的价格合适且转股溢价率很低甚至为零时，秦毅会购买可转债，获得比购买股票更优的风险收益比；再比如，按照基金合同要求，组合里必须有5%的现金或者现金等价物，对于这5%的资产，秦毅会买1年内到期的利率债，获取远高于活期存款的收益率。

基于深度研究的高胜率

问：面对这么多行业和公司，泓德基金秦毅如何确定自己的重点研究范围？

秦毅在选股时，会依托公司整个投研团队，使用一套完整的基本面分析框架，包括行业析、公司分析和估值分析：

行业分析包括市场规模和空间、市场增长驱动力、行业景气周期、行业产业链、商业模式、竞争要素、竞争格局、供需关系等；公司分析包括管理层、竞争优势、成长空间、财务状况等的分析；估值分析包括绝对估值分析和相对估值分析。

在众多的关注因素中，秦毅最关注的有四点：

一是行业空间是否足够大，因为只有大行业才能诞生大公司。

二是公司能否构筑较高的竞争壁垒，竞争壁垒比商业模式更重要，哪怕是一般的商业模式，只要能构筑起高壁垒，也可以成长为好公司。

比如制造业，它的门槛不高、竞争激烈，每年产品价格都会下降，只能以量补价，或者不断开发新产品，是一个非常辛苦的行业。但即使这样，行业里依然诞生出了很强大的公司，因为它们构筑起了很高的竞争壁垒。

三是管理层，除了商业模式极好的行业如白酒、免税、机场等，其他绝大多数公司的管理层能决定公司未来的天花板。

四是估值。行业空间、竞争壁垒、管理层决定了这家公司是否优秀，而估值则决定了投资的时间点。秦毅对估值的容忍度较高，好公司即使估值偏高一点也可以接受，但不会投有明显估值泡沫的好公司。

问：秦毅是如何给公司进行估值和定价的？

秦毅认为，第一方面看绝对估值。通过基本面框架的分析，建立公司的财务模型和预测，并使用自由现金流贴现进行估值。采用了一个比较高的贴现率，做公司自由现金流贴现，贴现出来的结果往往比市值偏低一些。但是在2018年下半年和2019年上半年，计算出来的很多公司的绝对估值要高于当时的市值；而在现在的时点，银行、地产、化工中好股票的绝对估值也高于市值。

做绝对估值的局限性是，只能对公司现有比较确定的业务进行估值。但在具体投资过程中，能够发现，近几年一些很优秀的公司在不断开发新产品和新业务，发展速度大幅超出市场预期。对于这些公司，今年计算出来的估值远高于2018年。

正是因为绝对估值模型存在这种不确定性，对优秀公司的估值容忍度就会比较高。

第二方面看估值的相对比较。秦毅会对持仓中的公司进行反复的对比，包括同一行业的不同公司和不同行业的公司。在对比的过程中，在不断加深对于公司的认识和对估值的理解的同时，还会根据当前时间点的风险收益比调整排序。调整排序的过程，实际上就是在保证组合资产配置不变的前提下，通过公司基本面和估值的相对比较，对持仓的个股完成调整的过程。行业比较和公司比较是一件非常重要的事情。

光伏行业的集中度提高和一体化趋势

问：秦毅从2018年末就开始布局光伏板块，能不能详细讲一下光伏行业的历史发展进程和未来趋势？

秦毅这样说，由于较高的发电成本，历史上，光伏装机主要由补贴政策驱动，政策决定需求周期。整个光伏行业在历史上共经历了三次大的周期，都是由于补贴政策调整引发的行业洗牌：

第一轮大调整发生在2009年前后，受金融危机影响，各国财政收紧，代表国家西班牙大幅削减补贴政策，使得需求端增速大幅下降，叠加硅料产能增长，引发光伏行业第一轮严重产能过剩，多晶硅价格暴跌；

第二轮是2012年前后，欧洲对中国光伏企业提出“双反”调查，廉价的光伏产品无法进入欧洲市场，叠加欧洲补贴政策退坡，高成本抑制了市场需求，导致众多光伏企业宣告破产；

第三轮是2018年起，中国补贴政策退坡，起步较早的欧洲光伏市场已平价上网，2020年是中国实行光伏补贴的最后一年，明年以后中国也将实现平价上网。

一旦进入光伏平价上网时代，需求趋于稳定，行业大洗牌可能就很难再发生。

同时，光伏的市场集中度将进一步提高。光伏产业的产品偏同质化，最后拼的是价格，在市场集中度提升过程中，公司的成本管控能力成为关键因素。在今年疫情冲击中，集中度的提升已经呈加速趋势。

此外，还有一个值得注意的点，近两年，光伏行业已经出现了一体化趋势。

今年3季度，组件的上游都在涨价，而组件价格却已在前两个季度在订单中锁定，导致组件难以赢利，只有既做硅片/电池片又做组件的企业仍能赚钱。这意味着，未来单一的硅片厂或组件厂会比较困难，因为如果只做单一环节，意味着你在产业链的话语权会大幅度削弱。

对于未来的光伏产业来说，一家公司需要拥有产业链中两个甚至两个以上的环节才能生存下来。

问：在需求增长趋于稳定的同时，光伏行业是否还存在较大的技术迭代风险？